TÀI CHÍNH HÀNH VI (Bài 2): MỘT SỐ BÀI HỌC CẦN BIẾT - TRƯƠNG MINH HUY

 Con người thường ảo tưởng.

 Sự ảo tưởng của các nhà đầu tư phần lớn liên quan đến việc dự báo tương lai. Nhiều người tin rằng, họ có khả năng dự tốt tương lai nhưng thực tế là ngược lại. Hoặc con người thường có sự tự tin thái quá về khả năng kiểm soát tình hình thực tế.

Nassim Nicholas Tabled giải thích về cái được gọi là “Thiên Nga Đen”. Thiên Nga Đen là một biến cố xảy ra dù được kỳ vọng với xác nhỏ, nhưng hậu quả rất lớn. Sau khi diễn ra, người ta có thể dựng ra hàng trăm lý do để biện hộ nó. Điều này diễn ra ở cấp độ từ nhà đầu tư cá nhân nhỏ lên, cho đến các nhà đầu tư lớn hoặc chuyên gia thị trường. Không có dấu hiệu cho thấy các nhà đầu tư có kinh nghiệm hoặc chuyên gia không bị ảo tưởng.

Ở góc độ doanh nghiệp, thường thì các nhà đầu tư có một cách nhìn khác lạc quan hơn so với thực tế. Lấy ví dụ về chuyện khởi nghiệp kinh doanh ở Mỹ. Chỉ có xác suất 35% các doanh nghiệp nhỏ mới khởi nghiệp còn tồn tại sau 5 năm hoạt động. Nhưng phần lớn các doanh nhân đều cho rằng, thống kê này không đúng với họ. Các

cuộc khảo sát đối với những người khởi nghiệp kinh doanh ở Mỹ cho rằng, 60% người tin rằng, họ sẽ làm tốt hơn số đông. Và có đến 80% người tin rằng, doanh nghiệp của họ có nét độc đáo riêng để đánh bại đối thủ.

Đối với các nhà đầu tư cổ phiếu cũng tương tự. TTCK là nơi mà có đến 95% nhà đầu tư thất bại và chỉ 5% nhà đầu tư chiến thắng, nhưng phần lớn các nhà đầu tư được hỏi hoặc mới tham gia vào thị trường, họ sẽ thuộc về nhóm 5% thành công.

Nhưng kết quả trên thị trường nói chung theo xu hướng tồi tệ. Theo một nghiên cứu của Terry Odearn, đại học Berkeley Carlifornia, trên 10,000 tài khoản của các nhà đầu tư cá nhân trong 7 năm. Có tổng cộng 163,000 giao dịch. Ông nhận thấy một kết quả tồi tệ đáng kinh ngạc. Những cổ phiếu mà nhà đầu tư bán đi thường có khuynh hướng tăng giá tốt hơn so với thứ họ mua vào, trung bình khoảng 3.2%/năm trong nghiên cứu của ông. Điều này là do các nhà đầu tư thường có khuynh hướng chốt lãi các cổ phiếu đang tăng giá và chậm cắt lỗ các cổ phiếu giảm giá.

Terry Odearn cũng nhận thấy, các nhà đầu tư giao dịch càng nhiều thì càng lỗ.

 Sự ảo tưởng liên quan tới giới tính. Thường thì đàn ông mắc bệnh ảo tưởng nhiều hơn phụ nữ. Phụ nữ là những người thực tế hơn. Nhiều nghiên cứu cho thấy, phụ nữ có khả năng đầu tư tốt hơn đàn ông chỉ vì họ thực tế hơn nhiều.

Có một thực tế mà Kahneman, gọi là “Ảo tưởng của chuyên gia”. Nếu bạn xem các chương trình bình luận của các chuyên gia trên thị trường, phần lớn thời gian được dùng để “bình luận quá khứ”, là cái đã xảy ra. Họ rất giỏi đưa ra các lý lẽ để giải thích cho một biến cố bất ngờ vừa diên ra trên thị trường. Kahneman gọi đó là “Nhận Thức Muộn”. Đó là chúng ta thường nghĩ rằng, khi hiểu rõ quá khứ thì có thể tự tin dự đoán được tương lai.

Sự thực thì các chuyên gia đã làm việc dự báo tương lai trở nên có vẻ dễ dàng hơn. Trong khi đó, các nhà tâm lý học lại rất chú ý quan sát điều này. Nhiều nghiên cứu và khảo sát về tài năng của các chuyên gia cho thấy một thực tế đáng chú ý: “Họ chẳng giỏi hơn những kẻ nghiệp dư là bao”. Có hàng trăm thí nghiệm kiểu này.

Chẳng hạn như Philip Tetlock, nhà tâm lý học tại Đại học Pennsylavania. Ông thu thập hơn 80,000 dự báo của chuyên gia về hàng trăm câu hỏi từ kinh tế, xã hội cho đến TTCK trong suốt 20 năm. Ông nhận thấy, tỷ lệ dự báo thành công của các chuyên gia còn tệ hơn việc chia đều các kịch bản.

Trong một nghiên cứu riêng của Kahneman về 25 vị cố vấn tài chính cao cấp trong 8 năm. Ông nhận thấy, không có sự khác biệt nào giữa các tài năng giữa các chuyên gia về khả năng dự báo. Lúc thì người này đúng, người kia sai và thời điểm khác thì ngược lại. Về cơ bản, không có một chuyên gia nào trở nên nổi trội so với đồn nghiệp.

Hoặc các giáo sư ở đại học Duke đã tiến hành một khảo sát với các CFO của các tập đoàn lớn về việc ước tính lợi nhuận của chỉ số SP500 cho năm kế tiếp. Có 11,600 dự báo được thu thập và kết luận cho thấy: Phần lớn các dự báo là vô cùng tệ hại. Điều này cho thấy, các chuyên gia tài chính cũng không giỏi trong việc dự báo.

Điều đáng nói rằng, các chuyên gia có một căn bệnh chung: “tự tin”. Trong thí nghiệp của đại học Duke, bất chấp kết quả dự báo tệ hại, có đến 67% các chuyên gia cho rằng dự báo của họ có độ tin cậy cao. Textlock nhận xét: chuyên gia luôn cho rằng họ có khả năng đúng hơn so với các đồng nghiệp, những người sống xa ánh đèn sân khấu. Những chuyên gia thường hay tâng bốc các kết quả dự báo đúng (và hiếm khi đúng) trong khi lờ đi các dự báo sai.Textlock phát hiện các chuyên gia thường né tránh thừa nhận sai lầm và khi bị ép buộc phải thừa nhận chúng, họ có “một bộ sưu tập khổng lồ các lời biện hộ”

Bệnh chung của các chuyên gia là thường lạc quan thái quá. Đó là lý do tại sao các chuyên gia thường khuyến nghị mua hơn là bán. Tỷ lệ mua/bán được khuyến nghị ở Mỹ là 52%/3% và ở Đức là 39%/20%. Ở Việt Nam, chúng ta thấy rằng, phần lớn các chuyên gia đều có khuynh hướng thích khuyến nghị mua hơn là bán.

 

Tài năng hay may mắn

Một trong những nguyên nhân dẫn đến sự ảo tưởng là do con người thường có xu hướng tin vào tài năng bản thân và hạ thấp yếu tố của sự may mắn hoặc ngẫu nhiên của lịch sử.

Những nhà tài chính hành vi có khuynh hướng tin vào thuyết tiến hóa. Sự thực Darwin cho rằng, chọn lọc của tự nhiên mang tính ngẫu nhiên. Đôi khi một sự đột biến ngẫu nhiên nào đó về gen có thể tạo ra cả loài mới. Người anh em họ với Darwin là Francis Galton vào thế kỷ 19 cũng đã có phát hiện chấn động về hiện tượng “Hồi quy về mức trung bình trong di truyền vốc dáng”. Theo đó, con cái không có xu hướng gióng với cha mẹ về tầm vóc di truyền, mà hướng về mức trung bình của bố mẹ. Nghĩa là con cái sẽ có vóc dáng nhỏ nếu như cha mẹ là những người cao lớn. Ngược lại, con cái cao lớn nếu cha mẹ là những người có vóc dáng bé nhỏ.

Điều này khác hẳn với niềm tin phổ biến: Bố mẹ cao thì con cái cao và ngược lại. Đây cũng có thể được coi là một tự nghiệm.

 Các nhà tài chính hành vi cho rằng, hiện tượng hồi quy về mức trung bình xuất hiện trong nhiều khía cạnh của đời sống, kinh doanh và đầu tư. Chúng ta thường có một ảnh hưởng tự nghiệm cho rằng, tài năng là yếu tố quan trọng nhất để dẫn đến thành công. Cảm xúc và trực giác thường tạo ra ra cho chúng ta niềm tin rằng, một doanh nghiệp hàng đầu phải do một nhà lãnh đạo kiệt xuất nào đó. Nói chung, người đọc thường có khuynh hướng tin rằng, thành công của một con người là phải do một yếu tố tài năng chứ không phải là may mắn.

Thông điệp này thường được thổi phồng và sự may mắn thường bị phớt lờ. Những nhà tài chính hành vi cho rằng, thành công có sự đóng góp rất lớn của sự may mắn.

Câu chuyện về hai sinh viên xuất xắc của Khoa học máy tính Đại học Stanford thực sự rất thú vị. Hai người đã đầu tư vốn khởi nghiệp về một doanh nghiệp tìm kiếm trên mạng internet. 1 năm sau, hai sinh viên này quyết định bán lại doanh nghiệp cho một công ty khác với giá 1 tỷ USD. Tuy nhiên thương vụ thất bại vì đối tác cho rằng….giá như vậy là quá cao. Và hai sinh viên này may mắn đã giữ lại được doanh nghiệp mà họ có ý định bán đi. Sau này, cả hai đều rất vui mừng với may mắn này vì doanh nghiệp họ tạo ra chính là gã khồng lồ..GOOGLE. Tài năng tất nhiên là điều không thể phủ nhận nhưng may mắn đóng vai trò cực lớn trong thành công của họ.

Trong đầu tư cũng vậy, về cơ bản khó ai có thể duy trì tỷ lệ dự báo chính xác hoặc các khoản đầu tư lãi một cách liên tục. Nói chung, tỷ lệ chính xác không phải là thứ yếu trong đầu tư. Tôi thường trích dẫn trường hợp của nhóm Turtle, họ được huấn luyện để đối phó với những biến cố bất ổn và cách quản trị tiền, rủi ro hơn là đi tìm yếu tố chính xác. Về cơ bản, nếu bạn thống kê lại, thành tích dự báo của bạn cũng chẳng khá hơn là bao.

 

Tại sao chúng ta thường bán đi các chứng khoán lãi và giữ các chứng khoán lỗ

 Có một thực tế rằng, con người rất tệ trong việc đưa ra các quyết định lựa chọn. Thực sự, con người đưa ra các quyết định lựa chọn một cách đầy cảm xúc và thiếu khôn ngoan hơn bạn nghĩ. Tâm lý sợ mất mát là trong những yếu tố giải thích cho những quyết định tồi của con người theo thuyết triển vọng của Amos Tversky và Kahneman. Thuyết triển vọng là một trong những bước đột phá của Tài chính hành vi. Tôi không muốn phải sử dụng đến các công thức phức tạp hoặc các đồ thị mà dân ngoại đạo khó hiểu để giải thích thuyết này. Ví dụ sau giúp các bạn hiểu phần nào.

Trong một chương trình khảo sát góp ý kiến cho một dự án chống lại bệnh Ebola đang diễn biến phức tạp ở Châu Phi và có 600 người đang mắc bệnh. Các nhà khoa học đã có 2 phương thuốc A và B với thông tin như sau.

 Trường hợp 1:  phương thuốc A cứu được 200 người và phương thức B có khả năng 1/3 cứu được 600 người và 2/3 là không ai được cứu.

Kết quả 72% sẽ chọn (phương thuốc A).

 Bây giờ, chúng ta sẽ đổi thông tin đi một chút

Trường hợp 2): phương thuốc A chắc chắn 400 người sẽ chết và phương thức B có khả năng 1/3 cứu được 600 người và 2/3 là không ai được cứu.

Kết quả 78% người chọn Phương thuốc B

 Có nghĩa là khi đối mặt với một khoản lời hoặc một vấn đề sống còn, con người thường thích sự an toàn chứ không không thích mạo hiểm. Ngược lại, khi đối diện với một khoản lỗ hoặc một vấn đề sinh tử, con người thường muốn mạo hiểm với rủi ro. Kết quả này chỉ có thể được giải thích bằng thuyết triển vọng vì giá trị kỳ vọng của các phương án là giống nhau. (1/3 x 600 =200 người được cứu và 2/3 x 600=400 người sẽ chết)

Thuyết triển vọng, con người thích tìm kiếm rủi ro khi đối diện với thua lỗ nhưng thích an toàn khi đứng trước lợi nhuận chắc chắn. Điều này là do tâm lý sợ thua lỗ. Chúng ta luôn cảm thấy mất mát có một cái gì đó rất đáng sợ. Thua 100 USD có cảm giác tồi tệ hơn nhiều so với cảm giác thắng 100 USD, mặc dù cả hai đều có giá trị tuyệt đối như nhau. Đây là một sản phẩm của sự tiến hóa, não người thường có xúc cảm với đạo đức: như thiện và ác, xấu và tốt. Theo nghiên cứu của Kahneman, thậm chí tỷ lệ e sợ rủi ro còn ở mức 1.5 đến 2.5 lần. nghĩa là nếu bạn thua 100 USD sẽ có cảm giác sợ hãi tương đương với cảm xúc lời 150 USD hoặc 250 USD. Chính vì tâm lý sợ thua lỗ, nên khi bị dồn vào đường cùng sinh tử hoặc đối diện với khoản lỗ lớn, con người chấp nhận những phương án rủi ro. Họ chấp nhận một khả năng dù rất nhỏ không phải chịu thua lỗ. Trái lại, khi có một khoản lãi hoặc vấn đề sống còn, họ muốn sự an toàn.

Chính tâm lý này lý giải tại sao các nhà đầu tư thường có khuynh hướng bán các chứng khoán lãi và giữ các chứng khoán lỗ. Theo quan sát của Kahneman, khi các nhà đầu tư cần rút ra một khoản tiền, các nhà đầu tư thường có khuynh hướng bán ra các chứng khoán đang có lãi hơn là bán đi các chứng khoán lỗ.

Bên cạnh tâm lý sợ thua lỗ là còn do con người thường hay bị neo vào một điểm nào đó khi đưa ra quyết định. Thuật ngữ gọi là “Hiệu ứng mốc neo”. Thực ra con người không phải thỏa mãn với mức tài sản hiện tại mà còn tham chiếu đến lịch sử tài sản của họ. Sự thoả mãn của con người là theo sự thay đổi trong tài sản chứ không phải là mức tài sản.

Trong quyết định của các nhà đầu tư, cảm giác lãi và lỗ được sinh ra là do con người thường hay neo vào giá mua vào trước đó. Một nhà đầu tư lý trí sẽ hiểu rằng, giá mua vào là một chi phí chìm và không còn ảnh hưởng đến quyết định mua bán trong tương lai. Chúng ta cần tập trung vào việc đánh giá triển vọng tương lai của mỗi cổ phiếu để đưa ra quyết định mua bán chứ không phải là do cổ phiếu này đang lời hay đang lỗ.

Thậm chí, một nhà đầu tư lý trí còn có thể ưu tiên bán các khoản lỗ vì mục tiêu né tránh thuế. Hiệu ứng tháng giêng là một ví dụ. Các nhà đầu tư thường có khuynh hướng bán cổ phiếu lỗ vào tháng 12 ở Mỹ để khỏi phải nộp thuế và mua lại giá cao hơn vào tháng 1 năm sau.

 Các nhà đầu tư chuyên nghiệp là các nhà đầu tư biết loại bỏ cảm giác sợ bị thua lỗ. Đối với họ việc thua lỗ không quá trầm trọng. Họ coi thua lỗ như một phần của kinh doanh và không có gì phải sợ. Một lời khuyên dành cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ, việc thường xuyên theo dõi bảng điện hoặc kiểm tra tài khoản thực sự mang lại hiệu ứng tồi tệ. Vì chúng ta thường xuyên phải đối diện với nổi đau thua lỗ và rất khó để thoát khỏi tâm lý sợ thua lỗ. Nên ít xem bảng điện lại.

 

Bối cảnh tạo ra góc nhìn

 Con người thường ra quyết định dựa trên sự chi phối của một bối cảnh nào đó và hiếm khi giữ được sự độc lập của lý trí. Con người thường có khuynh hướng tách biệt hoặc tích hợp các vấn đề lại với nhau. Ví dụ khi nhà đầu tư có một chuỗi thua lỗ liên tiếp, các nhà đầu tư thường có khuynh hướng gộp tất cả các khoản thua lỗ lại.

Chẳng han như họ đang bị thua lỗ 5 lần liên tiếp, mỗi lần 10 USD. Tổng cộng thua lỗ 50 USD. Họ muốn làm một phi vụ lớn để gỡ lại toàn bộ 50 USD đã mất nên đặt cược với tỷ trọng lớn trong lần đầu tư tiếp theo. Tức là nhà đầu tư đã gia tăng rủi ro vì các khoản thua lỗ trước đó (gọi là hiệu ứng hòa vốn).

Nhưng cũng có trường hợp các khoản lỗ liên tiếp khiến cho trader trở nên “nhát” hơn so với thường lệ (gọi là hiệu ứng snake-bit effect). Họ đặt mua ít ở các lần đầu tư tiếp theo vì cho rằng mình đang không may.

Điều tương tự cũng diễn ra khi các nhà đầu tư tích hợp các khoản lãi trước đó và ảnh hưởng đến quyết định đầu tư. Khi họ nhìn thấy danh mục tăng trưởng nhanh và mạnh, một tâm lý lạc quan có thể diễn ra và họ quyết định đầu tư lớn hơn nữa. Nhưng cũng có thể họ sẽ đầu tư ít hơn so với bình thường vì cho rằng vận may không kéo dài.

Chúng ta thấy điều này rất thường diễn ra trên sòng bạc hoặc các trò chơi cá độ. Các nhà nghiên cứu nhận thấy, các con bạc thường gia tăng tỷ lệ đặt cược vào cuối phiên nhằm gỡ gạc lại số tiền đã mất trong ngày. Hoặc sau khi thắng cược ở một số lần chơi đầu, họ có khuyn hướng tăng tỷ lệ đặt cược.

Tại sao người càng nghèo càng thích mua vé số và chúng ta thường thích mua cổ phiếu của những công ty mạo hiểm như DVD, hay VSP?

Có bao giờ bạn tự hỏi tại sao bạn lại thích mua vé số? Xác suất để trúng độc đắc vé số là rất thấp. Nhưng phần thưởng của nó mang lại là rất lớn. Đây chính là sự hấp dẫn của vé số. Theo lý thuyết triển vọng, thì con người thích tìm kiếm sự an toàn trong vùng lời và tìm kiếm rủi ro trong vùng lỗ. Tuy nhiên, thuyết triển vọng cũng chỉ ra rằng, khi xác suất rất nhỏ để có một phần thưởng lớn, con người cũng thích tìm kiếm rủi ro. Đó chính là trường hợp mà chúng ta thường hay mua vé số. Hoặc đôi khi có một xác suất rất nhỏ để đối diện với một khoản thua lỗ lớn, chúng ta thường thích sự an toàn. Đó chính là trường hợp mà chúng ta mua sự bảo hiểm.

 Người càng nghèo thì càng thích mua vé số, vì hy vọng giàu nhanh chóng. Do đó dù xác suất thắng gần như bằng 0, họ cũng chấp nhận mạo hiểm.

Tâm lý này cũng đúng trong đầu tư. Khi các cổ phiếu này rơi vào diện cảnh báo hay kiểm soát đặc biệt như DVD hay VSP, nhà đầu tư cũng có thể dám liều để chơi với nó. Chẳng hạn như REE vào năm 2009. Xác suất để có một các cổ phiếu này thoát lỗ và có lãi sẽ trở nên vô cùng thấp. Nhưng nếu điều này diễn ra nó sẽ tạo ra phần thưởng rất lớn. Như nhiều nhà đầu tư từng nói, cổ phiếu của công ty nhiều năm có lãi chưa chắc đã có suất sinh lợi như công ty ở trạng thái lỗ chuyển sang lãi. Kỳ vọng sẽ rất lớn và giá thường tăng rất mạnh.

Do đó, tương tự như mua vé số. Một số nhà đầu tư sẵn sàng bỏ ra một số tiền nhỏ tương tự như mua vé số để tham gia vào trò chơi liều lĩnh này. Gần đây, tôi thấy một người em sẵn sàng bỏ ra một chút xíu tiền để mua JVC, một cổ phiếu đang bị đồn đoàn là có thông tin công ty đóng cửa hoạt động.

Sẵn sàng bỏ ra một số tiền nhỏ để tham gia vào các hoạt động rủi ro cao là điều thường gặp với các nhà đầu tư. Cũng giống như chuyện chúng ta thường hay mua vé số. Người càng nghèo càng thích mua vé số. Nhà đầu tư với quy mô tài sản càng bé, càng thích những trò chơi kiểu này.

 

Bạn chỉ thấy những gì bạn muốn thấy

 Trong bài trước tôi có nói về thuật ngữ Heuristics-Tự nghiệm. Ảnh hưởng của tự nghiệm là rất lớn. Tự nghiệm nói về sự đánh lừa của cảm xúc đối với lý trí của con người. Chúng ta thường thấy những điều trước mắt và cảm giác tin rằng nó là đúng.

Thực tế nhà đầu tư thường ít đa dạng hóa (gọi là tự nghiệm đa dạng hóa). Các nhà đầu tư thường có tâm lý đầu tư vào các cổ phiếu họ biết hoặc đã đầu tư trước đó hơn là tìm kiếm các cổ phiếu mới. Con người rất e ngại sự mơ hồ, họ thích các công ty họ nắm rõ hoặc họ biết. Con người cũng e ngại khi phải tìm kiếm các thông tin mới. Do đó, các nhà đầu tư thường thích đầu tư vào các công ty nội địa hơn là quốc tế. Thậm chí, các nhà quản lý quỹ có khuynh hướng đầu tư vào các công ty có trụ sỡ gần với trụ sở của các nhà quản lý quỹ.

 Hoặc chúng ta thường có khuynh hướng đánh đồng một cổ phiếu tốt là của một công ty tốt. Hoặc cổ phiếu tăng giá mạnh là của công ty làm ăn có lãi. Điều này không đúng trong thực tế. Hiệu ứng những công ty nhỏ cho thấy, cổ phiếu của họ có thể ăn đứt cổ phiếu của các công ty lớn mạnh hơn trong ngành.

 

Tâm lý bầy đàn của các chuyên gia

 Không chỉ các nhà đầu tư mà các chuyên gia phân tích cũng có tâm lý bầy đàn. Điều này có thể là do hiệu ứng mốc neo. Rất khó để các nhà phân tích giữ được sự độc lập hoặc lý trí khi phân tích. Điều này đặc biệt đúng trong việc dự báo doanh số và lợi nhuận tương lai. Các nhà phân tích có khuynh hướng tham khảo và bị neo vào các dự báo của các nhà phân tích khác. Hoặc các nhà phân tích sẽ bị neo vào kế hoạch lợi nhuận của doanh nghiệp. Kết quả là tạo ra một đám đông phân tích.

Có một lý giải cho việc các nhà phân tích thường bị ảnh hưởng bởi doanh nghiệp. Để thu thập các thông tin đánh giá, các nhà phân tích phải liên hệ với doanh nghiệp. Do đó, nếu như có những đánh giá quá xấu đến doanh nghiệp sẽ khó duy trì mối quan hệ với doanh nghiệp về sau. Có nghĩa là các nhà phân tích có thể bị doanh nghiệp từ chối cung cấp thông tin và nói nước đôi.

Ở Việt Nam vào năm 2006, 2007 có trường hợp  tranh cãi giữa công ty ITA và HSC liên quan tới đánh giá phân tích. Thực tế, là có rất ít trường hợp các nhà phân tích tỏ ra “cứng cựa” trước doanh nghiệp để bảo vệ lập trường của mình. Phần đông có khuynh hướng hùa theo doanh nghiệp.

 

TÀI LIỆU THAM KHẢO

1.            “Tư duy nhanh và chậm”, Daniel Kahneman, 2011.

2.            “Tài chính hành vi”, Lucy F.Ackert và Richard Deaves, 2013 (bản dịch tiếng Việt)

3.            “Sự Tuyệt Chủng của con người Kinh tế”, Michael Shermer, 2008

4.            “Lẽ phải của Phi Lý Trí”, Dan Ariely, 2010.

5.            “Mô Thức Mới của Thị Trường Tài Chính”, George Soros.

6.            “Thiên Nga Đen”, Nassim Nicholas Taleb