Một báo cáo tài chính bao gồm 4 thành phần: Bảng cân đối kế toán (BCDKT), Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh (BCKQHDKD), Báo cáo lưu chuyển tiền tệ (BCLCTT) và thuyết minh báo cáo tài chính (TM). Tùy thuộc vào tính chất mà số liệu ghi nhận trên mỗi bảng sẽ là số liệu thời điểm hay thời kỳ. Hiểu nghĩa đơn giản thì số liệu theo thời điểm tức số liệu được lấy tại ngày ghi nhận, còn số liệu theo thời kỳ thì là thống kê tổng giá trị trong một quãng thời gian được ghi nhận.
Từ đây chúng ta có thể thấy BCDKT sẽ được ghi nhận theo số liệu thời điểm còn BCKQHDKD thì theo số liệu thời kỳ, 2 bảng còn lại là sự tổng hợp ghi nhận số liệu theo cả thời điểm và thời kỳ. Từ đây, các doanh nghiệp có thể dễ dàng điều chỉnh số liệu để có thể qua mặt các nhà đầu tư không tinh ý bằng một cách thức hoàn toàn phù hợp với luật định. Trường hợp kinh điển cách đây 2 năm của JVC, khi khoảng tiền gần 785 tỷ đồng (gần 500 tiền mặt + 285 tỷ tiền gửi ngân hàng) trong quý 1/2015 bỗng nhiên “biến mất” chỉ một quý sau đó sau khi buộc phải thanh toán trích lập các khoản dự phòng và , tuy nhiên nếu lưu ý trong khoản mục “tiền và khoản tương đương tiền” cũng như “các khoản đầu tư tài chính” trong báo cáo của 2 quý trước đó chúng ta sẽ thấy sự bất hợp lý trong số liệu của JVC khi cuối quý 4/2014, JVC có lượng tiền gửi ngân hàng là 374 tỷ đồng nhưng đến cuối quý 1/2015 thì khoản tiền này chỉ còn lại 30 tỷ, song báo cáo tài chính của JVC vẫn kịp xuất hiện khoản 285 tỷ tiền gửi có kỳ hạn dưới 12 tháng để cân đối các khoản mục trong báo cáo này. Tuy nhiên, sự bất hợp lý đã xuất hiện khi phần Lãi tiền gửi JVC thu được trong quý 1/2015 chỉ đạt 0.76 tỷ đồng, điều này đồng nghĩa với việc khoản mục tiền gửi ngân hàng của JVC có vấn đề khi nó không tạo ra được một khoản doanh thu tài chính tương ứng, điều này đồng nghĩa với việc ban lãnh đạo có dấu hiệu nghi ngờ rằng đang cố làm đẹp báo cáo tài chính của công ty mình lên, tất nhiên câu chuyện của JVC còn đến từ sự không minh bạch trong các khoản phải thu và hàng tồn kho để cuối cùng có một kết quả mà mọi người đều đã biết.
Từ đây chúng ta có thể thấy BCDKT sẽ được ghi nhận theo số liệu thời điểm còn BCKQHDKD thì theo số liệu thời kỳ, 2 bảng còn lại là sự tổng hợp ghi nhận số liệu theo cả thời điểm và thời kỳ. Từ đây, các doanh nghiệp có thể dễ dàng điều chỉnh số liệu để có thể qua mặt các nhà đầu tư không tinh ý bằng một cách thức hoàn toàn phù hợp với luật định. Trường hợp kinh điển cách đây 2 năm của JVC, khi khoảng tiền gần 785 tỷ đồng (gần 500 tiền mặt + 285 tỷ tiền gửi ngân hàng) trong quý 1/2015 bỗng nhiên “biến mất” chỉ một quý sau đó sau khi buộc phải thanh toán trích lập các khoản dự phòng và , tuy nhiên nếu lưu ý trong khoản mục “tiền và khoản tương đương tiền” cũng như “các khoản đầu tư tài chính” trong báo cáo của 2 quý trước đó chúng ta sẽ thấy sự bất hợp lý trong số liệu của JVC khi cuối quý 4/2014, JVC có lượng tiền gửi ngân hàng là 374 tỷ đồng nhưng đến cuối quý 1/2015 thì khoản tiền này chỉ còn lại 30 tỷ, song báo cáo tài chính của JVC vẫn kịp xuất hiện khoản 285 tỷ tiền gửi có kỳ hạn dưới 12 tháng để cân đối các khoản mục trong báo cáo này. Tuy nhiên, sự bất hợp lý đã xuất hiện khi phần Lãi tiền gửi JVC thu được trong quý 1/2015 chỉ đạt 0.76 tỷ đồng, điều này đồng nghĩa với việc khoản mục tiền gửi ngân hàng của JVC có vấn đề khi nó không tạo ra được một khoản doanh thu tài chính tương ứng, điều này đồng nghĩa với việc ban lãnh đạo có dấu hiệu nghi ngờ rằng đang cố làm đẹp báo cáo tài chính của công ty mình lên, tất nhiên câu chuyện của JVC còn đến từ sự không minh bạch trong các khoản phải thu và hàng tồn kho để cuối cùng có một kết quả mà mọi người đều đã biết.
Sau quý 1/2017, vẫn có doanh nghiệp chúng tôi nghi ngờ đang trong tình trạng này, ở đây tôi xin đưa ra câu chuyện từ AAA – công ty cổ phần nhựa và môi trường xanh An Phát. Kết thúc ngày 31/12/2016, các khoản tương đương tiền của doanh nghiệp được thuyết minh là các khoản tiền gửi của công ty mẹ và công ty con có kỳ hạn từ 1 đến 3 tháng với lãi suất thấp nhất từ 4,3% đến 5,5%/năm. Song đến cuối quý 1/2017, khoản tiền này dù sụt giảm song vẫn giữ ở mức 174 tỷ (doanh nghiệp không còn thuyết minh), và điều đặc biệt là khoản tiền lãi ngân hàng mà công ty ghi nhận chỉ đạt 1,1 tỷ trong cả thời gian quý 1/2017 (thật khó để có thể đưa ra một lời giải thích khả dĩ cho trường hợp này ngoài việc có nghi ngờ ban lãnh đạo công ty đang muốn gây sai lệch cách nhìn của nhà đầu tư thông qua việc làm đẹp các con số trong khoản mục tiền, nên nhớ hiện tại AAA vẫn đang tài trợ tài sản ngắn hạn thông qua các khoản vay tài chính ngắn hạn trị giá gần 900 tỷ đồng). Tuy nhiên, khoản lợi nhuận lên đến 35 tỷ (doanh thu 68,6 tỷ - chi phí 33 tỷ) sau khi thoái vốn khỏi công ty nhựa, bao bì Vinh (mã chứng khoán: VBC) đã giúp doanh nghiệp trên có khoản doanh thu từ hoạt động tài chính lên đến 89,2 tỷ và có lẻ khiến các cổ đông không còn quan tâm nhiều đến con số chi tiết bên trong.
Tất nhiên, nhiều số liệu chưa được minh bạch cũng như những vấn đề khác khiến chúng tôi quan ngại về doanh nghiệp này dù cho lợi nhuận sau thuế quý 1/2017 đã tăng 150% so với cùng kỳ và doanh nghiệp đang được thị trường định giá rất cao. Có thể kể đến ở đây là các khoản phải thu không được công bố một cách chi tiết hay câu chuyện không rõ ràng khi tỷ lệ sở hữu của AAA đối với An Phát Yên Bái (từ đây xin gọi tắt là HII do An Phát Yên Bái dự kiến sẽ niêm yết với mã chứng khoán này) giảm từ mức 91,86% xuống 58% (HII tăng vốn điều lệ từ 86 lên 136 tỷ, không rõ vì vấn đề gì AAA không nâng sở hữu lên tương ứng), khoảng trống thông tin tiếp tục xuất hiện để tỷ lệ sở hữu của AAA chỉ còn 51,47% trước khi AAA thực hiện chuyển nhượng 2,2 triệu cổ phần để tiếp tục giảm tỷ lệ sở hữu xuống 35,29%. Khi nhìn vào cơ cấu cổ đông của HII cuối năm 2016 và so sánh với cơ cấu hiện tại của AAA, có nhiều sự trùng hợp dễ thấy.
Như vậy chỉ sau gần 6 tháng, tỷ lệ sở hữu của AAA với HII đã giảm từ 91,86% xuống 35,29%. Điều này đồng nghĩa với việc trong báo cáo quý 2/2017, AAA sẽ không còn được hợp nhất báo cáo tài chính của HII vào báo cái tài chính của công ty mình, việc này sẽ làm hiệu chỉnh tương đối các số liệu tài chính trong quý 2/2017, ngoài ra, số cổ phần của AAA còn đầu tư trong HII sẽ chuyển thành khoản đầu tư vào công ty liên doanh liên kết (do tỷ lệ chỉ còn là 35,29%) và được ghi nhận theo giá vốn là 48 tỷ đồng. Điểm đặc biệt NĐT cần lưu ý là HII đã nộp đầy đủ hồ sơ và dự kiến niêm yết trong thời gian quý II/2017, với các thông tin tăng trưởng cực kì mạnh mẽ (dự kiến 2017, HII đạt được doanh thu 1.100 tỷ (+500%yoy), và lợi nhuận sau thuế 55 tỷ (+375%)), HII có EPS forward 2017 khoảng 4.040 đ/cp, với mức P/E trung bình ngành quanh 8.0, giá dự kiến HII nhiều khả năng giao dịch sẽ quanh 32.000đ/, như vậy xét theo mệnh giá, AAA có một khoản đầu tư có giá trị thị trường gấp 3 lần mệnh giá. Như thế càng khó có thể hình dung việc AAA chấp nhận giảm tỷ lệ sở hữu tại một doanh nghiệp có tiềm năng “tăng trưởng” như thế này.
Ngoài 2 vấn đề nổi cộm ở trên, AAA vẫn còn một vấn đề mà nhiều nhà đầu tư buộc phải quan tâm, chính là vấn đề pha loãng cổ phiếu thông qua trái phiếu chuyển đổi và ESOP. Việc AAA phát hành 300 nghìn trái phiều kèm chứng quyền để huy động 300 tỷ đầu tư nhà máy số 6 tạo ra độ pha loãng cực cao cho AAA, hiện tại sau đợt pha loãng đợt 2 vào ngày 2/6/2017, AAA vẫn còn 249.350 chứng quyền chưa thực hiện, tức còn khoảng 24,935 triệu cổ phiếu có khả năng được phát hành để chuyển đổi số chứng quyền này trước ngày 30/6/2018, số lượng cổ phiếu này xấp xỉ 43% số lượng cổ phiếu đang lưu hành của AAA (quanh 57 triệu cổ phiếu), điều này tạo ra rủi ro pha loãng lớn đối với AAA trong vòng 4 quý tới, nhất là khi các nhà máy mới bắt đầu đi vào hoạt động.
Các thông tin chúng tôi đưa ra hoàn toàn dựa vào sự thận trọng trong việc phân tích rủi ro của một doanh nghiệp trong quá trình thực hiện đầu tư. AAA hiện tại dường như đang có quá nhiều câu chuyện không minh bạch và khả năng ảnh hưởng đến sự biến động của lợi nhuận trong tương lai. Việc AAA nâng tỷ lệ free float của nhà đầu tư nước ngoài từ 32% lên 51% trong thời gian gần đây như càng củng cố thêm các luận điểm của chúng tôi về công ty này. Theo dự đoán một cách chủ quan, AAA có thể đang hướng tới câu chuyện lên quan đến các ETF và có thể một phần nào đó là câu chuyện hợp nhất lại báo cáo tài chính thông qua việc tăng sở hữu HII trở lại sau khi công ty này niêm yết (như việc CII đã làm với LGC trong quý 1/2017 và hiện tại là CEE trong quý 2/2017) để có thể xuất hiện các khoản lợi nhuận tài chính do việc đánh giá lại khoản đầu tư, trong một trường hợp khác HII sẽ mãi là một công ty liên kết và là nơi để AAA có thể chuyển dịch phần lớn lợi nhuận của mình. Với góc nhìn của chúng tôi, sự không rõ ràng, minh bạch mãi luôn là chỉ dấu lớn báo hiệu mức độ rủi ro cao trong quá trình đầu tư, và do đó dù cho các thông tin tốt của AAA vẫn đang được tung ra hàng loạt nhưng có lẻ AAA không phải là cổ phiếu chúng tôi hướng tới, ít nhất là thời điểm hiện tại.
(Còn tiếp)
Tác giả: V.N.Khang – M.V.Sơn
Bài viết thể hiện quan điểm của tác giả, tuy nhiên tác giả không chịu bất kỳ một trách nhiệm nào về những thiệt hại đối với việc sử dụng toàn bộ hay một phần nội dung trong bài viết này.
No comments:
Post a Comment